Kirsten Rother

• Wirtschaft zuletzt in der Dauerstagnation
• Stimmung gemäß ifo Geschäftsklimaindex leicht verbessert
• Ausblick auf langsame Trendwende sofern Handelskonflikt nicht vollends eskaliert

Deutsche Konjunktur in der Vergangenheit: Dauerstagnation

Die letzten drei Jahre könnte man getrost als „Wellblechökonomie“ bezeichnen. In dieser Zeit wechselten sich positive und negative BIP-Veränderungsraten quartalsweise ab. Die Wirtschaftsleistung befindet sich derzeit auf dem gleichen Niveau wie vor der Corona-Pandemie Ende 2019. Eine Reihe verschiedener Faktoren führte zu dieser Dauerstagnation. Grundsätzlich fand die europäische Wirtschaft nur langsam aus der Pandemie heraus. Der Angriff auf die Ukraine 2022 bedeutete ein Ende der günstigen Energie aus Russland. Wohl am wichtigsten ist aber der wegbrechende Absatzmarkt in China. Das Land in Fernost machte deutliche Fortschritte in der Forschung und Entwicklung und bedient die Automobilnachfrage nun zunehmend mit heimischen Produkten. In der jüngsten Vergangenheit sorgte der ungewisse politische Rahmen für zurückhaltende Verbraucher, die Reallohngewinne für hohe Sparquoten und nicht für Inlandskonsum nutzten.

Arbeitsmarkt: stetig steigende Arbeitslosenquote

Seit den Höchstständen 2005 kannte man in Deutschland fast nur noch eine fallende Arbeitslosenquote. Mit der Dauerstagnation kam aber auch eine langsame Abkühlung am Arbeitsmarkt. Zwar dürfte der Effekt durch das Ausscheiden der geburtenstarken Jahrgänge aus dem Erwerbsalter und den Fachkräftemangel in einzelnen Branchen etwas abgefedert werden. Doch ist der Trend einer allmählich steigenden Arbeitslosenquote nicht zu übersehen. Außerdem entstehend neue Jobs eher in kaum skalierbaren Bereichen, wie der Pflege, während sie im verarbeitenden Gewerbe verloren gehen. Im März ist die Arbeitslosenquote leicht auf 6,3% gestiegen.

Ifo Geschäftsklimaindex: verbessert, aber noch auf niedrigem Niveau

Der Geschäftsklimaindex vom Münchener ifo Institut erreichte im Dezember 2024 den tiefsten Punkt seit Ausbruch der Corona-Pandemie. Im neuen Jahr erholte er sich nun aber drei Monate in Folge. Im März verbesserte sich die Lageeinschätzung geringfügig. Wichtiger war die deutliche Verbesserung der Erwartung für die zukünftige Entwicklung. Das verarbeitende Gewerbe legte 5,3 Punkte, das Bauhauptgewerbe nur 2,8 Punkte zu. Bei letzterem dürfte der Unmut über die gestiegenen Zinsen die Hoffnungen auf neue Aufträge im Rahmen des Sondervermögens etwas gebremst haben. Insgesamt bleibt festzuhalten, dass alle Sektoren noch unterhalb der Wachstumsschwelle liegen.

ZEW-Index: Konjunkturerwartung verbessert, mehr aber noch nicht

Ein ähnliches Bild zeigt sich beim ZEW-Indikator. Das Expertenbarometer verbesserte sich im März in der Konjunkturerwartung kräftig um 25,1 auf 51,6 Punkte, bei der Einschätzung zur aktuellen Lage dagegen nur unwesentlich um 0,9 auf -87,6 Zähler. Damit ist die Lageeinschätzung auf ähnlichen Niveaus wie zu Zeiten handfester Krisen, wie im Mai 2020 (Corona), April 2009 (Finanzkrise) und in den Jahren 2002 bis 2005 (Konjunkturschwäche). Der verbesserte Ausblick dürfte auf das beschlossene Sondervermögen zurückzuführen sein.

GfK Konsumklima: überraschend ohne Verbesserung

Das GfK Konsumklima ist für April überraschend stagniert, der Konsens war von einer relevanten Verbesserung ausgegangen. In der ersten Erhebung nach den Neuwahlen zum Deutschen Bundestag verbesserten sich zwar die Einkommenserwartung und die Anschaffungsneigung etwas. Doch weil die Sparneigung zulegte, verbesserte sich das Konsumklima nur um 0,1 auf -24,5 Punkte. Die Konjunkturerwartung, die nicht Teil dieses aggregierten Klimas ist, verbesserte sich vergleichsweise deutlich von 1,2 im Februar auf 6,9 im März.

Ausblick für die deutsche Konjunktur: langsame Trendwende?

Aufgrund der vielfältigen politischen Einflüsse ist es schwierig einen zugrundeliegenden fundamentalen Trend für die zukünftige Entwicklung auszumachen. Einerseits dürfte das jüngst beschlossene Sondervermögen aufgrund seines enormen Umfangs – alleine die 500 Mrd. Euro für Infrastruktur machen ca. 12% des heutigen BIP aus – das Wachstum signifikant anheben. Die unmittelbare Wirkung, die rund 2 Prozentpunkte p.a. betragen könnte, dürfte sich allerdings erst in 3 bis 4 Jahren entfalten. Die Aussicht darauf und ein Ende der politischen Lähmung könnte aber schon zuvor den privaten Sektor hinsichtlich Investitionen und Konsum mobilisieren.

Andererseits wird ein zunehmender Handelskonflikt mit den USA das noch immer exportorientierte Geschäftsmodell der Bundesrepublik beeinträchtigen und die BIP-Veränderung nach unten ziehen. Sofern die Zölle nur für einzelne Produkte und Länder gelten, schätzen wir diesen Effekt auf rund -0,25 Prozentpunkte in 2025. In Summe gehen wir daher von einem Wachstum von etwa 0,5% im laufenden Jahr aus. Im Vergleich zu den letzten Jahren wäre dies eine positive Trendwende.

Prognosen auf einen Blick

Exkurs Sondervermögen: Effekte noch unterschätzt?

Im März haben die Sondierer von Union und SPD mit Unterstützung der Grünen beschlossen, Verteidigungsausgaben über 1% des BIP von der Schuldenbremse auszunehmen und ein Sondervermögen von 500 Mrd. Euro über 12 Jahre für zusätzliche Investitionen in die Infrastruktur und zur Erreichung der Klimaneutralität bis 2045 einzurichten. Wie ist dies einzuordnen?

In Relation zum BIP 2024 in Höhe von 4.305 Mrd. entsprechen 500 Mrd. Euro knapp 12%. Bei einer Gleichverteilung über 12 Jahre könnten damit 1% der Wirtschaftsleistung zusätzlich investiert werden. Der Fiskalmultiplikator, also um wie viel das BIP angekurbelt wird, wenn 1 Euro mehr Staatsausgaben getätigt werden, wird für Infrastruktur in der Wissenschaft selten unter 1,5 und eher zwischen 2 und 3 gesehen. Für Verteidigungsausgaben wird er meist zwischen 0,5 und 1,5 angenommen. Die Höhe hängt dabei an vielen Faktoren, z.B. an den wirtschaftlichen Bedingungen (in Schwächephasen mit hoher Arbeitslosigkeit können eher ungenutzte Ressourcen mobilisiert werden), der Finanzierungsweise (durch Schulden oder durch Steuererhöhungen) sowie letztlichen der Auswahl und Effizienz der Projekte (Wiederherstellung ursprünglicher Bedingungen oder Forschung & Weiterentwicklung).

Wenn die Staatsaugaben investiv und nicht konsumtiv sein sollen, wird zudem eine administrative Anlaufphase notwendig sein. Der Zyklus von Planung über Genehmigung und Vergabe bis hin zur Umsetzung sind bekanntlich lang – und je größer und komplexer die Projekte, desto länger die Phasen. Entsprechend dürften die Ausgaben erst in 3 bis 4 Jahren voll hochgefahren worden sein.

Für eine konservative Herangehensweise gehen wir vom unteren Ende der genannten Bandbreite aus. Zudem nehmen wir an, dass für Verteidigung ebenfalls rund 500 Mrd. Euro über 12 Jahre ausgegeben werden. Unter all diesen Annahmen würde die Wirtschaftsleistung 2028/2029 letztlich um 2 Prozentpunkte pro Jahr nach oben geschraubt.

Ein Sondervermögen von 500 Mrd. bzw. 1 Bio. Euro bedeutet viele neue Schulden. Zudem fehlen Strukturreformen zu Bürokratieabbau, Renten-, Energie- und Klimapolitik, die das Fiskalpaket flankieren würden bislang noch gänzlich. Doch bleibt auch festzuhalten, dass das Infrastrukturpaket dem entspricht, was viele Ökonomen lange Zeit gefordert haben. Angesichts der Dimensionen könnte der Effekt auf die Wirtschaftsleistung aktuell noch unterschätzt sein.

 

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Rückblick:

In den vergangenen zwei Wochen standen aufgrund der Feiertage wenige Termine im Kalender. Das Verbrauchervertrauen des Conference Boards sank überraschend deutlich statt zu steigen, wie es der Markt erwartet hatte. In China zeigten die Stimmungsindikatoren ein gemischtes Bild. Im Dienstleistungsbereich verbesserte sich der Wert gemäß NBS, während er sich im verarbeitenden Gewerbe gemäß Caixin verschlechterte. In Deutschland ist die Arbeitslosenquote nicht wie befürchtet angestiegen.

Ausblick: 

In der kommenden Woche ist der Kalender dagegen recht voll. Neben den Inflationsdaten aus den Euroländern und dem Euroraum als Ganzes werden auch die deutschen Auftragseingangs- und Industrieproduktionszahlen veröffentlicht. Daneben wird der US-Arbeitsmarktbericht große Beachtung finden.

Deutschland: Inflationsrate

Die deutsche Inflationsrate ist von ihren Höchstständen von über 8% Ende 2022 recht kontinuierlich auf bis zu 2,2% im März zurückgegangen. Danach gab es eine etwa viermonatige Seitwärtsbewegung. Zuletzt reduzierte sich die Rate im September erstaunlich deutlich auf 1,6%. Dies war jedoch Basiseffekten und dem niedrigen Ölpreis zuzuschreiben. Seither ist sie wieder gestiegen. Für Dezember rechnet der Konsens mit 2,4%, wobei der Anstieg den umgekehrten Basiseffekten zuzuschreiben ist. Dies deckt sich mit unserer Annahme. Damit würde sich für das Gesamjtahr 2024 eine Rate von 2,2% ergeben. Im kommenden Jahr dürften die Werte um die 2,0% pendeln.
Die Kernrate der Inflation, die um schwankungsanfällige Energie- und Nahrungsmittelpreise bereinigt ist, reduzierte sich bis September auf 2,7%. Seither legte sie aber wieder zu und dürfte im Dezember bei etwa 3,1% das Jahr beenden und damit den Gesamtjahresschnitt auf 3,0% heben. Für 2025 rechnen wir damit dass höhere Mieten sowie weiterhin nachziehende Löhne und Gehälter die Preise für Dienstleistungen steigern werden und die Kernrate damit bei etwa 2,5% liegen wird.

USA: Arbeitsmarkt

Der US-Arbeitsmarkt zeigte von Mitte 2023 bis Mitte 2024 eine Abkühlung, wobei der unerwartet starke Anstieg der Arbeitslosenquote im Juli besonders hervorstach. Von einer Schwäche oder Abkühlung ist seither jedoch nur noch wenig erkennbar. Zwar ist die Arbeitslosenquote leicht auf 4,2% gestiegen, doch liegt dieser Wert noch unter dem von Juli und die Zahl der neuen Stellen war mit 227 Tausend im November durchaus solide. Ab nächstem Jahr wird die Entwicklungen ohnehin vornehmlich durch die tatsächlichen politischen Entscheidungen der Trump-Administration – und nicht nur der Ankündigungen bzw. Drohungen – geprägt werden. Für die Dezember-Zahlen geht der Markt von wenig Bewegung aus. Rund 150 Tausend neue Stellen und keine Veränderung in der Arbeitslosenquote gelten als Konsens. Was festzuhalten bleibt: die möglichen politischen Entscheidungen würden eher zu mehr Anspannung und inflationärem Druck vom sich ohnehin stark zeigenden Arbeitsmarkt führen. Daher hat die US-Notenbank Fed zuletzt die Anzahl der in Aussicht gestellten Zinssenkungen auf zwei in 2025 reduziert.

Die Dynamik am US-Arbeitsmarkt hat im Mai laut US Bureau of Labor Statistics wieder deutlich an Fahrt aufgenommen. Die Anzahl der neu geschaffenen Arbeitsplätze lag mit 272.000 deutlich über der Konsensschätzung von 185.000. Die Werte der beiden Vormonate wurden um insgesamt 15.000 nach unten revidiert. Der Durchschnitt der letzten zwölf Monate liegt damit bei 230.000.

Lohnanstieg legt wieder zu

Die Arbeitslosenquote stieg erneut leicht und liegt nun bei 4,0%. Der Lohnanstieg zum Vormonat erhöhte sich auf 0,4% (Vormonat: 0,2%). Im Vorjahresvergleich legten die Löhne im Mai um 4,1% zu. Der Wert für April wurde von 3,9% auf 4,0% nach oben revidiert.

Lag die Anzahl offener Stellen zeitweise rund doppelt so hoch wie die der Arbeitslosen, hat sich der Abstand weiter verringert. Im Mai standen den 6,65 Mio. Arbeitssuchenden „nur noch“ 8,06 Mio. offene Stellen zur Verfügung.

Wie sind die Zahlen zu bewerten?

Einerseits ist die Zahl der Arbeitslosen seit April 2023 um fast eine Million gestiegen und das Verhältnis zu den offenen Stellen hat sich reduziert. Zudem reduzierte sich der Lohnanstieg im selben Zeitraum um 0,6 Prozentpunkte. Dies spricht für einen nachlassenden Druck am Arbeitsmarkt. Andererseits liegt der Lohnanstieg auch mit 4,1% noch deutlich über der Inflationsrate von 3,4% (April) und der Stellenaufbau weiterhin über der Schwelle von 200.000 pro Monat. Insgesamt dürfte der Lohndruck aber im Trend abnehmen.

Was macht die US-Notenbank?

Die US-Notenbank (Fed) verfolgt mit ihrem dualen Mandat die zwei Ziele der Vollbeschäftigung und der Preisstabilität.

Die etwas stärkeren Arbeitsmarktzahlen haben beim Markt die Hoffnungen auf Zinssenkungen gedämpft. So stieg die Rendite von 10-Jährigen US-Staatsanleihen um rund 12 Basispunkte an.

Die Abweichung beim Ziel der Preisstabilität ist mit einer Headline-Inflationsrate von 3,4% im April noch immer deutlich. Auch die besonders beachtete Kernrate der Konsumausgaben (Core PCE) hat mit 2,8% im April nicht weiter abgenommen.

Die Fed wird die weitere Dynamik in beiden Bereichen genau beobachten. Denn sie will einerseits ein Wiederaufflammen der Inflation durch verfrühte Zinssenkungen unbedingt vermeiden. Anderseits ist die Geldpolitik mit einem Leitzins von über 5% noch immer recht restriktiv und die gut laufende Konjunktur soll nicht abgewürgt werden.

Insgesamt spricht die Datenlage weiterhin für eine restriktive Geldpolitik, wenngleich eine geringere Intensität im späteren Jahresverlauf möglich sein sollte. Übersetzt heißt das: kommt es nicht zu einem überraschenden Inflationsanstieg, dürfte die US-Notenbank eine erste Leizinssenkung in diesem Jahr beschließen.

Fazit: Die US-Konjunktur im Allgemeinen und der Arbeitsmarkt im Speziellen sind weiterhin robust. Die Inflation liegt noch immer über der Zielmarke von 2%. Die US-Notenbank unterliegt daher noch keinem großen Zinssenkungsdruck. Für das laufende Jahr gehen wir von maximal ein bis zwei Zinssenkungen aus.

Das Bruttoinlandsprodukt (BIP) Deutschlands ist nach vorläufigen Berechnungen des Statistischen Bundesamtes im 1. Quartal real um 0,2% zum Vorquartal gewachsen. Der Anstieg war etwas höher als in der Konsensschätzung angenommen. Im Vergleich zum Vorjahresquartal gab es preis- und kalenderbereinigt jedoch einen Rückgang von 0,2%. Dies entsprach den Erwartungen.

Umfangreiche Revisionen

Darüber hinaus wurden die Ergebnisse des Vorjahres aufgrund neuer Erkenntnisse überarbeitet. Im 1. und 3. Quartal stieg die Wirtschaftsleistung mit 0,3% (bisher: 0,1%) und 0,1% (bisher: 0,0%) etwas mehr, im 2. und 4. Quartal schrumpfte sie mit -0,1% (bisher: 0,0%) und -0,5% (bisher: -0,3%) etwas stärker als bislang angenommen. Für das Gesamtjahr 2023 revidierte die Wiesbadener Behörde den Wert auf 0,0% (bisher: -0,1%).
Damit wechseln sich seit nunmehr neun Quartalen eine Veränderungsrate mit einem positiven und einem negativen Vorzeichen ab. Dieser recht untypische Verlauf führt zwar zu keiner technischen Rezession, zeigt aber auch keinen Wachstumsimpuls.

Wie geht es weiter?

Die konjunkturellen Frühindikatoren machen Hoffnung, dass die tiefsten Werte hinter uns liegen könnten. Allerdings liegen die Stimmungswerte trotz jüngster Anstiege weiterhin auf niedrigem Niveau. Aufgrund des großen Exportsektors ist die deutsche Wirtschaft stark von der globalen Entwicklung abhängig. Diese gilt es also zu beobachten.
Der IWF veröffentlichte zuletzt eine Wachstumsprognose von 0,2%. Wir sind minimal optimistischer und gehen davon aus, dass für das Gesamtjahr 2024 ein Anstieg von rund 0,3% erreicht werden könnte.

Fazit: Die deutsche Wirtschaft scheint die Talsohle durchschritten zu haben, entscheidende Wachstumsimpulse sind aber noch nicht zu erkennen.

Das US-Bruttoinlandsprodukt (BIP) expandierte im 1. Quartal 2024 um annualisiert 1,6% gegenüber dem Vorquartal und lag damit unter den Erwartungen von 2,5%. Dies ist eine deutliche Abkühlung gegenüber dem letzten Wert von 3,4% und markiert das niedrigste Wachstum seit der technischen Rezession im ersten Halbjahr 2022. Das nominale BIP betrug annualisiert 28,3 Bill US-Dollar.

Wachstumsabkühlung in den meisten BIP-Komponenten

Am stärksten fiel die Abkühlung bei den Staatsausgaben aus: Deren Anstieg lag nur noch bei 1,2% (ggü. 4,6%). Die privaten Konsumausgaben erhöhten sich lediglich um 2,5% (ggü. 3,3% im Vorquartal). Zusätzlich fiel der Außenbeitrag schlechter aus, weil das Exportwachstum nur noch bei 0,9% (ggü. 5,1%) lag und die Importe dagegen um 7,2% (ggü. 2,2%) zulegten. Einzig die Investitionen zeigten sich mit 3,2% stärker als zuletzt (0,7%). Alle Werte sind annualisiert, d.h. auf das Gesamtjahr hochgerechnete Quartalsveränderungen.

Konsumausgaben blieben Wachstumstreiber

Positive Wachstumsbeiträge lieferten die privaten Konsumausgaben mit 1,68 Prozentpunkten (Pp), die Investitionen mit 0,56 Pp und der Staatsverbrauch (0,21 Pp). Als Wachstumsbremse erwies sich der Außenhandel mit einem Beitrag von -0,86 pP. So wurde der Beitrag der Exporte i.H.v. 0,10 pP durch die Importe eliminiert (-0,96 Pp).

Sparquote gesunken

Die Sparquote ging im 1.Quartal des Jahres von 4,0% auf 3,6% zurück. Das verfügbare Einkommen legte nominal um 4,5% zu, wovon real noch 1,1% Steigerung verblieb.

Wie geht es weiter?

Für das laufende 2. Quartal liegt noch keine Schätzung der Atlanta Fed (GDPnow) vor. Es ist allerdings davon auszugehen, dass das Tempo in den nächsten Quartalen nicht wieder entscheidend anzieht. Dies ist jedoch im Gesamtgefüge und insbesondere vor den hohen Wachstumsraten des zweiten Halbjahres 2023 zu sehen.
Auch wenn die aktuellen Zahlen hinter den Erwartungen zurückblieben, ist die US-Wirtschaft weiterhin auf Expansionskurs. Sollten die restlichen Quartale jeweils mit annualisiert 1,2% wachsen, wäre in Summe weiterhin ein Anstieg von über 2% für das Gesamtjahr zu erwarten. Über solche Zahlen würde man sich in Deutschland aktuell freuen.

Fazit: Obwohl das Q1-Wachstum hinter den Erwartungen lag, sollte es noch nicht als Vorbote einer Trendumkehr über-interpretiert werden. Eine BIP-Steigerung von 1,6% ist durchaus solide.